忍者龟复地困顿美食

邬琼

复地被认为是保守的，最起码资本市场的投资者是这样认为的，他们会问：“复地比大多数国内房地产企业更早上市，但为什么复地的发展速度却是如此之慢？”

200 年销售达22.7亿，2004年上市，但至2007年，复地的销售依然只在50亿元左右——在郭广昌与复星系的光环之下，复地到底是一个怎样的房地产企业？

精英化疑问

复星系的创业团队及管理层被认为是中国最为精英化和现代化的团队之一。郭广昌的目标不仅仅是李嘉诚，其眼光甚至投向于沃伦 巴菲特和杰克 韦尔奇。

郭广昌知道自己与李嘉诚、巴菲特和韦尔奇的差距。但在中国，郭广昌显然认为自己的经营方式与经营理念是超前的。在投资管理与企业经营上，郭广昌并非如大多数中国资本市场上的玩家，抑或是草莽英雄在企业发展过程中的突发灵感，他有自己的学习对象。

在现实比较上，复星系给予公众的感觉是，其比德隆保守，但更执着，也更专业。在多元化投资的过程当中对资本市场运作的敏感程度，显然是在遵循大师们的脚步，但在企业经营的专业化上，郭广昌并不给自己留有余地。

很长一段时间内，复地是复星系专业化的样本，原因是这个极其专业化的公司在2002年的时候就踏上了扩张的步伐。2004年，复地就已经成功在H股上市，那个时候中国内地H股上市的民营房地产企业不超过 家。

在很长一段时间内，上市被认为是中国企业现代化的标志之一，那个时候对于上市公司的视角更多地集中于上市对公司本身的规则要求，而非 裸的融资。在2004年的时候，很多人这样理解复地，而事实上，复地亦是执着于现代化及专业化的房地产公司之一。

复地在自己内刊当中得意地讲述其对现代化管理工具的运用，例如，复地的络系统可以视频的方式实现总部对作者：胥文琦区域项目公司的应聘人员进行面试，整个面试过程实现视讯问答；而在财务支出的管理上，复地的络上甚至可以查询到某个区域公司当中的某位员工领取了一只铅笔。

也许在复地看来，此种专业化的管理本身决定着企业的控制能力与执行能力。但同时也有许人为复地与其花费更多的时间在管理络的建设上与控制上， 还不如花费更多的时间在企业扩张与经营上。这是一种很难理解的矛盾思维，在大多数时候人们会批评那些规模扩张的企业的管理无法跟上企业扩张的步伐；而对自 身企业管理有着严格控制，但是企业战略及策略相对保守的企业，他们则会认为这些公司成长性有问题。

而远洋方面还透露，近期内地的土地交易市场信心增强，公司正积极物色合适的收购项目，不少项目已进入洽谈阶段。

复地被认为是保守的，最起码资本市场的投资者是这样认为的，他们会问：“复地比大多数国内房地产企业更早上市，但为什么复地的发展速度却是如此之慢？”

专业化管控与企业扩张的矛盾本身似乎并不是问题。一个明显的例子是龙湖，他们有与复地类似的络管理系统，他们有决策委员会，这也类似于复星本 身的创业团队的决策流程。但在200 年，龙湖甚至不是一家成熟的，能够参与全国性竞争的房地产公司——那个时候复地已经开始了全国性扩张的步伐。

龙湖是企业管控与扩张同时进行的企业，甚至一度是中国中小房地产企业跨越式发展的样将堂弟送往中南医院。车上本。2007年，龙湖无论是从销售规模还是从开发规模而言，已经远远超过了复地。

龙湖公布的企业负债数据也并不比复地差，复地的负债率超过了100％，但龙湖的负债率仅在70％左右。虽然H股的负债率计算方式属净资产负债 率，但很显然，在负债控制上，复地与龙湖的差距并不遥远。问题的核心或许在于，为什么两家同样注重于管控的企业，在企业发展的战略选择上会有如此巨大的差 距？

问题的根本原因也许正在与金融杠杆的使用模式上，也即是复地对金融杠杆的运用与龙湖有着显然的差异性，复地是一个在金融杠杆的运用上极其保守的企业，但龙湖则相反，龙湖更看重金融杠杆的放大效应。

一种简单的理解在于，金融杠杆使用效率高的企业多为扩张型企业，反之，则相对保守。复地是对金融杠杆使用效率相对较低的企业，因而被认为是保守的。

这种保守使得资本市场甚至对复地丧失了信心，复地的股价在2008年一度低于每股1港元，其中缘由，一方面在于复地本身的资产规模有限，另一方面则在于投资者对复地成长性的质疑。复地本身的价值并未在资本市场上得到放大。

从某种意义上而言，低于1元的股价使得复地基本上是一个丧失了融资能力的上市公司，于是复地不得不选择将下一步融资计划放回A股，其开始寄希望于A股IPO获得更多的融资。

低效率的杠杆

分析复地在上市之后的土地储备我们可以很显然的发现复地对于金融杠杆的运用效率。

200 -2004年的复地在企业经营上极端的保守，这体现在其物业销售与土地储备的数字对比上。尽管2002年复地已经进入了南京和武汉两个 城市，但复地的200 年报依然显示，复地当年的销售面积为51万平米，而当年新增的土地储备面积为44万平米。而且，200 年复地没有选择继续扩张的 策略，其新购1 个项目全部位于上海市。2004年复地的经营策略与200 年相当，2004年复地新增土地储备52万平米，而销售面积则为56万平米。

这是土地招拍挂之前的事情，土地招拍挂之后的2005年，复地的土地储备开始急剧上升。2005年复地新增土地储备146万平米，销售则维持了 比较均衡的水平，2005年受长三角市场调整影响，复地销售为42万平米。销售与土地储备出现差距的情况之下，2005年复地进行了一次配股和短期的债券 融资，融资额大概是10亿元左右。

2006年复地的土地储备有所回落，为85万平米，但2007年复地的新增土地储备却高达475万平米，这是复地上市之后土地储备最为“疯狂” 的一年。不过这并不意味着复地的土地储备规模与开发规模之间出现了差距，200 年复地总土地储备规模为722万平米，而2007年末的总土地储备则为 950万平米。

一种理解在于复地的销售规模与新纳入的土地储备规模上的数据不足以支撑复地在4年间的土地储备仅仅增加了2 0万平米。但是复地不仅仅进行住宅物业的开发，同样进行商用物业的持有，甚至是工业地产的开发。

土地储备的消化能力与新增土地储备的控制显示着复地本身对于土地储备及项目选择的保守性，复地消化土地储备的能力总与其开竣工规模保持相当程度 的一致性。但即便是如此，复地大多数项目依然选择了合作的方式。与大多数中国房地产公司一样，他们通过合作获得土地储备，或是通过出售股权给国外基金而获 得项目资金的支持。事实上复地土地储备的权益面积大约是总土地储备面积的50％-60％之间。

复地几乎所有的重点项目当中均拥有境外基金的身影。例如，2004年的复地雅园是与摩根士丹利合作，复地香堤苑是与ING合作；2005年的复城国际同样是与ING合作；2006年无锡新城项目是与加拿大某国际基金合作，天津环贸商务中心是与士邦魏理仕合作。

从另外一个层面而言，复地本身用于抵押贷款的企业资产总额在200 -2008年的过程当中，从未超过50亿元人民币。

所有的事实证明复地是一个杠杆运用效率极低的房地产企业，复地保守地选择了开发规模与土地储备之间的平衡，复地选择了银行贷款以及国际基金合作的方式进行项目开发，但是在项目的启动资金上，复地少有负债融资的举动。也许这正是复地发展速度显得异常缓慢的原因。

复地的确有较高的负债率，但是这种负债率并非表现在复地消化土地储备与纳入土地储备之间的平衡上，更多的时候是体现在复地在住宅与商业乃至其他房地产产品的多元化配置上。复地不是一个纯粹的住宅开发商，同时也经营商业地产。

无论如何，复地的保守被许多人认为是其落后于其他诸多房地产上市公司的原因之一。

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