巴菲特致股东信详解股神的投资逻辑

巴菲特《致股东信》详解“股神”的投资逻辑

北京时间2018年2月24日晚，伯克希尔哈撒韦公司发布2017年年报，同时发布的还有备受投资者关注的巴菲特2018年致股东公开信，这封信每年都被价值投资者仔细研究，奉为投资宝典。

公开信显示，在伯克希尔哈撒韦15大重仓股中，没有一只股票投资亏损，同时，比亚迪首次跻身十五大重仓股。对于市场普遍关注的诸多问题，比如接班人问题、买入苹果公司股票的逻辑、伯克希尔2017年赚了多少钱以及其对超千亿美元的现金储备有何打算，巴菲特在信中也有所回应。

看点一：伯克希尔年度成绩单

2017年伯克希尔净值增长653亿美元，与标普500指数表现对比显示，2017年伯克希尔每股账面价值的增幅是23.0%，而标普500指数的增幅为21.8%，伯克希尔跑赢1.2个百分点。

长期来看，年，伯克希尔的复合年增长率为19.1%，明显超过标普500指数的9.9%，而年伯克希尔的整体增长率是令人吃惊的%（即10880倍以上），而标普500指数为15508%。

△伯克希尔业绩与标普500指数对比

2017年的不寻常之处在于，大部分净值增长不是来自于伯克希尔本身。只有360亿美元来自公司运营，剩下的290亿美元增长主要来自去年12月落地的税改法案。

看点二：苹果成为伯克希尔第二大持仓

公开信中列出了15个到2017年底所持最大市值的普通股投资。苹果公司以282亿美元跃居第二，目前伯克希尔的持股比例从2016年的1.1%大幅增加值3.3%。

一直信奉价值投资的巴菲特过去一直钟爱的是带有护城河的纯正消费股，而苹果却是科技股，难道巴菲特投资思路变化了？

信中巴菲特并没有单独阐述买入并持有苹果股票的逻辑，只是在投资部分表示：“事实上，我们持有一些股票，只要我还保持健康就不准备卖掉这些股票。但是，我们并没有做出任何形式的承诺，承诺伯克希尔·哈撒韦公司将永远持有这些可以在市场中自由交易的证券资产”。

不过，巴菲特在不止一次的场合中提到他看好苹果未来的前景，去年在他采访中表示：“现在，我可以很容易地判断苹果的竞争地位，谁在努力追赶他们，以及追赶他们有多大的难度。

苹果通过提供优质的软件服务，然后在硬件设备上变现的商业模式，能够稳定保持其定价权。大量的苹果用户已经习惯了苹果的软件服务生态，用户不仅购买苹果，也会在苹果上面听音乐，购买存储空间，通过Apple TV购买付费电视频道等等，整个用户生命周期在苹果上的支出会加大，这就是苹果建立的强大护城河。

这也是为什么巴菲特在最近几年才开始买入苹果

。因为他发现苹果并不是传统科技公司的属性。传统科技公司的问题是，很容易被颠覆，需要不断创新维持很高的利润水平。而苹果，虽然是科技公司，但其护城河就像可口可乐一样。

看点三：超千亿美元现金怎么花？

公开信显示，截至2017年底，伯克希尔所持现金和美债为1160亿美元，再创公司历史新高。

这比去年9月30日高出70亿美元，当时较2016年底增加了860亿美元，可见现金增长的速度在放缓，但仍是2006年底的两倍多。

巴菲特在信中指出，在寻找独立运营的公司收购时，主要看中以下特质：长期的竞争力，高水平的管理，有形资产的良好回报，诱人的内在增长机会，以及合理的价格。

但2017年整个市场上掀起并购狂潮时，伯克希尔哈撒韦却找不到价格合适的收购对象。他在信中表示：“在并购上我们遵循一条简单的原则：别人越大胆，我们就越谨慎。”

公开信中也没有提到伯克希尔会发放股息，此前曾有分析称，现金持有过于庞大，为巴菲特制造了来自股东方面的压力。有股东曾表示，也许发放一次性的特殊股息更合适。

看点四：巨灾给公司带来30亿美元损失

公开信称，伯克希尔已经在长尾业务成为领导者许多年。特别是专门从事巨无霸再保险政策，因此承担了其他P/C保险公司已经发生的长尾业务损失。

作为强调该业务的结果，伯克希尔浮存金的增长已经是非比寻常。然而对浮存金不利的一面是，长尾业务伴随着风险，带来浮存金“如潮水般涨落”。

例如，去年九月三个大型飓风袭击了美国南部得州、佛罗里达和波多黎各。巴菲特称，他现在猜测飓风产生的保险损失达1000亿美元左右，而且可能远高于这个数字，“如果这两个数字估计接近准确数值，我们在行业中损失的份额约在3%。”

值得注意的是，三次飓风带来了20亿美元的成本，在GAAP规则下对伯克希尔的净值影响不足1%。再保险行业的其他很多公司净资产损失都在7%-15%之间。

2017年以前，伯克希尔已经连续14年实现了承保利润，税前总额达283亿美元，但巴菲特此前就警告称，有一些年份难免会亏损。这一警告在2017年变成了现实：承保税前损失为32亿美元。

看点五：谁是接班人？

今年即将年满88岁的股神巴菲特，正逐步退出公司日常业务，市场对谁是“股神”接班人的讨论也逐渐增多。

今年1月，巴菲特提拔了两名高管——格雷格阿贝尔（Greg Abel）和阿吉特吉恩（Ajit Jain）——担任伯克希尔董事会成员。

在信中，只在结尾的最后三段提到了这两个人的名字。原文称：“我把最精华的部分留在最后压轴出场。很幸运，伯克希尔迎来新的副董事长Ajit Jain和Greg Abel，他们都是公司老将，身上都流淌着伯克希尔的血液。每个人的性格都符合他们的才干，这说明了一切。”

看点六：赢得10年赌约

金融危机期间，巴菲特与资产管理公司Protégé Partners的一名创始人设下赌注 100 万美元的赌局，即10年后标普500的ETF表现，将比Protégé Partners挑选的5只FoF更好，这些FoF覆盖了业内超过200只主动管理型的对冲基金，巴菲特押注10 年后标普 500 指数的表现将超过诸多对冲基金。

结果发现，这五只成立于2008年的FoF仅在成立当年跑赢了标普500指数，在接下来的9年内，这些基金的成绩有所下滑，表现都不如标普500指数亮眼，这一赌约在2017年正式结束。

此前曾有分析称，巴菲特自己虽然是主动投资型的选股高手，但总是建议普通投资者买入追踪大盘的ETF，并总是讽刺主动基金的费用过高。本次《信》中的名言是：“市场有时表现很好，有时表现很糟，可华尔街的手续费从来没少收过。”

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