光大证券新汇改的因与果源泉

光大证券：新汇改的因与果 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

【摘要：8月11日，人民银行发布了改革人民币兑美元汇率中间价报价方式的声明，推出了新一轮的汇率改革。新汇改极大消除了汇率中间价设定中的行政色彩，令人民币明显贬值。从经济层面来看，新汇改此时推出的理由并不充分。看上去，人民币加入SDR的政治考量才是新汇改出台的最主要原因。

因此，尽管新汇改不得不做，但它带来的汇率波动和不确定性并非决策者所乐见。汇改之后，央行并不会放任人民币进入贬值通道，而仍然会以稳定为汇率政策的首要追求目标。考虑到人民币贬值预期的加大，以及央行的态度，我们预计人民币兑美元汇率在今年年底会温和贬到6.4。而为了稳定汇率，央行势必需要在外汇市场买入人民币，从而抽紧国内金融市场资金面。所以国内需要相应投放流动性来对冲。在这样背景下，国内降准的概率已经大为上升。】

8月11日上午，人民银行发布了《关于完善人民币兑美元汇率中间价报价的声明》。这则短端声明的核心要点是，人民币兑美元汇率中间价以后会跟随上一交易日的外汇市场收盘汇率而定。这是2005年汇改以来人民币汇率机制的最重要改革，可被称为一次“新汇改”。在此次新汇改声明发布之后，人民币兑美元汇率应声而贬，并带动澳元、新台币、新元等货币兑美元明显贬值。

1.中间价报价方式变化为什么重要？要了解中间价报价方式的变化为什么会给全球汇市带来这么大的影响，需要首先理解什么是中间价，以及它为什么重要。

所谓汇率中间价，是中国外汇交易中心每天在银行间外汇市场开盘前发布的一个参考汇价。根据规定，每天的外汇市场交易只能在中间价附近一个给定的汇价范围内进行。当前，人民币兑美元汇率日内波动幅度是中间价上下2%。

这意味着每一笔人民币兑美元的汇兑交易成交价格都不能偏离中间价超过2%，否则交易无法执行。因此，设定了汇率中间价，也就定下市场汇率的大致范围。

根据外汇交易中心发布的《中国外汇交易中心产品指引(外汇市场)》，汇率中间价应当是每日交易之前，全部做市商报价去掉最高和最低后的一个加权平均价格。这是一种在国际上非常常见的市场定价方式。因此，理论上来说汇率中间价应当是一个市场价格。

但是，从过去这些年实际运行状况来看，中间价更像是一个官定的汇率。市场价格应该具有连续性。也就是说，每天开市的价格应当接近上一日的收市价格。但在现实中，人民币汇率中间价却经常性的与上一交易日汇率收盘价有较大偏差。在2012年年末，还曾出现过人民币兑美元汇率连续十多日“涨停”（升值幅度触及日内波动上限），汇率中间价却纹丝不动的奇景。从这样的走势来看，汇率中间价并不完全由市场力量所决定，而更多由央行所把控。

因此，汇率中间价在过去更多被视为央行汇率政策的信号，其变化对市场情绪的影响力很大。

所以，这次人民币兑美元汇率中间价报价方式的变化非常重要。在央行不长的声明稿中，专门说到设定中间价时会“参考上日银行间外汇市场收盘汇率”。这表明汇率收盘价与中间价之间连续性会大幅增强，中间价将更多地由市场力量所决定。

新华深圳5月18日电（冯璐 王厚启）18日由于从2014年年末以来，人民币汇率收盘价一直就相对中间价贬值，所以此次中间价向收盘价的靠拢自然导致中间价走贬。央行声明发布的当天，人民币兑美元中间价就从前一天的6.12贬到6.23，贬值幅度接近2%。而由于之前中间价一直官方色彩浓厚，被认为代表了人民银行的汇率态度，此番中间价生成方式的改革，以及中间价本身的贬值，都自然而然地助长了市场上人民币贬值的预期。因此，无论是在岸还是离岸市场，人民币兑美元的市场汇率都明显走贬。央行声明发布当日，人民币兑美元收盘汇率又相对新的中间价贬值2%，跌到了6.32。这意味着下一天的中间价又会跟着贬2%。考虑到如此递推的前景，人民币兑美元汇率贬值预期大幅上升。

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